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\nMacro : retour \u00e0 l\u2019ancienne normalite<\/strong><\/p>\n\n- Une ann\u00e9e de pics et de creux avec un retour \u00e0 l\u2019\u00a0\u00bbancienne normalite\u00a0\u00bb<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Les 12 prochains mois devraient conna\u00eetre des sommets en mati\u00e8re d’inflation mondiale, de resserrement des politiques des banques centrales, de rendements des obligations d’\u00c9tat core <\/em>et de volatilit\u00e9 des march\u00e9s, ainsi que des creux en termes de croissance du PIB, de croissance des b\u00e9n\u00e9fices des entreprises et de valorisation des actions mondiales. Cependant, nous ne nous attendons pas \u00e0 revenir \u00e0 la \u00ab\u00a0nouvelle normalit\u00e9\u00a0\u00bb telle que celle connue post-crise financi\u00e8re mondiale en 2008. Nous sommes convaincus que des changements structurels seront \u00e0 l\u2019origine d\u2019une inflation \u00e9lev\u00e9e persistante, et donc de taux d’int\u00e9r\u00eat et d\u2019un co\u00fbt du capital plus \u00e9lev\u00e9s et de valorisations des actifs plus faibles.<\/p>\n\n- Un ajustement vers des taux plus \u00e9lev\u00e9s qui continue de perturber les marches<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Lorsque les taux augmentent et que les investisseurs exigent des primes de risque plus \u00e9lev\u00e9es, le co\u00fbt du capital augmente. Cela se produit \u00e0 un moment donn\u00e9 dans la plupart des cycles, mais nous pensons que l’ajustement actuel est structurel et qu’il s’av\u00e8re exceptionnellement important et rapide, ce qui augmente le risque qu’il soit perturbateur. De nombreux emprunteurs hypoth\u00e9caires pourraient conna\u00eetre un choc s\u2019ils se refinancent aux taux de 2023, tout comme de nombreuses structures capitalistiques d’entreprises, con\u00e7ues pour un environnement de taux bas, qui devraient subir un ajustement aussi brutal. De plus, comme la dette publique a fortement augment\u00e9 pendant la pand\u00e9mie et que les \u00ab\u00a0bond vigilantes\u00a0\u00bb<\/em> sont de nouveau aux aguets, certains \u00c9tats souverains pourraient \u00eatre contraints de se remettre en question comme l’a r\u00e9cemment fait le Royaume-Uni. Nous pensons que les investisseurs devraient faire attention \u00e0 ces points faibles qui pourraient provoquer des perturbations plus larges.<\/p>\n\n- Une d\u00e9mondialisation croissante<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Les cha\u00eenes d’approvisionnement manufacturi\u00e8res, les march\u00e9s des mati\u00e8res premi\u00e8res, les syst\u00e8mes financiers, les r\u00e9gimes r\u00e9glementaires, les cadres de politique fiscale et mon\u00e9taire… sont tous devenus plus int\u00e9gr\u00e9s entre 1980 et 2008, et plus fragment\u00e9s depuis. Les raisons \u00e0 cela sont diverses et vari\u00e9es, et englobent notamment la r\u00e9action politique virulente aux cons\u00e9quences in\u00e9gales de la mondialisation, les chocs provoqu\u00e9s par la crise financi\u00e8re mondiale et la pand\u00e9mie, le d\u00e9clin de l’internationalisme am\u00e9ricain et les tensions croissantes li\u00e9es au r\u00e9alignement des blocs g\u00e9opolitiques.<\/p>\n
Nous anticipons d’autres \u00e9v\u00e9nements importants en 2023, qui devrait \u00eatre plac\u00e9e sous le signe de forts imp\u00e9ratifs politiques, de s\u00e9curit\u00e9 et de gestion des risques.<\/p>\n
\n- Un redoublement des efforts pour clarifier le terme \u00ab\u00a0ESG\u00a0\u00bb<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
La d\u00e9marche ESG (environnemental, social et de gouvernance) est devenue de plus en plus politis\u00e9e en 2022, notamment avec la crise en Ukraine qui a provoqu\u00e9 une forte surperformance des actifs li\u00e9s aux combustibles fossiles et aliment\u00e9 la crainte que les investisseurs ESG privaient les fournisseurs d’\u00e9nergie nationaux de capitaux. Pour contrer cette politisation, nous pensons qu’il est n\u00e9cessaire de clarifier la distinction entre les processus d’investissement et les r\u00e9sultats observ\u00e9s. L’int\u00e9gration ESG est un processus con\u00e7u pour garantir que les facteurs ESG financi\u00e8rement significatifs soient pris en compte, au m\u00eame titre que les autres, dans l’analyse traditionnelle des investissements. Les exclusions, l’investissement durable et celui d’impact visent \u00e0 obtenir un r\u00e9sultat extra-financier sp\u00e9cifique, dans un portefeuille ou dans le monde r\u00e9el, en plus d\u2019un objectif de rendement financier. Le secteur et ses r\u00e9gulateurs devraient se concentrer sur cette clarification en 2023.<\/p>\n
Marches obligataires : le retour de la discipline <\/strong><\/p>\n5. Une inflation persistante appelant une vigilance accrue sur le marche obligataire<\/strong><\/p>\nNous approchons 2023 avec une inflation \u00e9lev\u00e9e et des niveaux extr\u00eames de dette publique. Dans ce contexte, nous constatons que les investisseurs obligataires d\u00e9fendent plus fermement leurs int\u00e9r\u00eats face aux r\u00e9gulateurs. Les march\u00e9s sanctionnent les incoh\u00e9rences de politique entre les autorit\u00e9s budg\u00e9taires et mon\u00e9taires au sein d’un m\u00eame pays, ainsi que les divergences excessives de politiques budg\u00e9taires ou mon\u00e9taires entre pays. Nous pensons que les rendements des obligations souveraines peuvent se situer dans une fourchette limit\u00e9e lorsque les politiques sont coh\u00e9rentes, mais potentiellement plus \u00e9lev\u00e9s et plus volatils lorsqu\u2019elles sont incoh\u00e9rentes. Malgr\u00e9 le rythme de l’ajustement des politiques et les mouvements de taux du march\u00e9 qui en d\u00e9coulent, les banques centrales, hors Royaume-Uni, n’ont pas eu \u00e0 intervenir pour maintenir la liquidit\u00e9 du march\u00e9. Cependant, il existe un risque important pour les march\u00e9s obligataires en 2023 si un conflit \u00e9merge sur la politique \u00e0 adopter.<\/p>\n
\n- La capacit\u00e9 d’absorber des taux plus \u00e9lev\u00e9s, un defi pour le cr\u00e9dit <\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Au cours de la derni\u00e8re d\u00e9cennie, de nombreuses structures financi\u00e8res ont \u00e9t\u00e9 construites autour de taux en baisse, voire proches de z\u00e9ro, y compris de nombreuses structures de dette. Les emprunteurs \u00e0 taux variable devront donc s’adapter imm\u00e9diatement, mais comme nous nous attendons \u00e0 des taux structurellement plus \u00e9lev\u00e9s, nous sommes convaincus que les emprunteurs \u00e0 taux fixe devront \u00e9galement s’adapter. Nous n’anticipons pas de hausse majeure des d\u00e9fauts de paiement : l’\u00e9conomie a historiquement \u00e9t\u00e9 capable de g\u00e9n\u00e9rer une croissance saine avec des taux \u00e0 ces niveaux. Dans ce contexte, les march\u00e9s du cr\u00e9dit sont soutenus par des bilans g\u00e9n\u00e9ralement solides et des \u00e9ch\u00e9ances g\u00e9n\u00e9ralement \u00e9loign\u00e9es de plusieurs ann\u00e9es. Cela dit, plus vite les investisseurs int\u00e8greront des taux durablement plus \u00e9lev\u00e9s dans leurs analyses de cr\u00e9dit, plus vite ils pourront proc\u00e9der aux ajustements n\u00e9cessaires de leur portefeuille.<\/p>\n
Actions : les gagnants et les perdants<\/strong><\/p>\n\n- Un recalibrage des estimations de b\u00e9n\u00e9fices qui favorise les plus forts <\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Une grande partie de la baisse des march\u00e9s actions au premier semestre 2022 semble \u00eatre due \u00e0 l’application de taux d’actualisation plus \u00e9lev\u00e9s aux estimations de b\u00e9n\u00e9fices futurs, rest\u00e9es largement inchang\u00e9es. Les estimations de croissance des b\u00e9n\u00e9fices pour 2023 n’ont pas chut\u00e9 de la m\u00eame fa\u00e7on que les estimations de croissance du PIB r\u00e9el, peut-\u00eatre parce que l’inflation \u00e9lev\u00e9e a soutenu la croissance du PIB nominal. Alors que l’inflation diminue tout en restant relativement \u00e9lev\u00e9e, et que l’\u00e9conomie ralentit, les estimations de b\u00e9n\u00e9fices devraient probablement \u00eatre revues \u00e0 la baisse. Nous pensons \u00e9galement que la dispersion augmentera, favorisant les entreprises moins expos\u00e9es aux co\u00fbts de la main-d’\u0153uvre et des mati\u00e8res premi\u00e8res, avec un meilleur pouvoir de fixation des prix pour maintenir leurs marges, mais aussi celles ayant recours \u00e0 une comptabilit\u00e9 des b\u00e9n\u00e9fices moins agressive. Cela devrait se traduire par une performance des actions plus disparate.<\/p>\n
\n- Les \u00e9quipes de direction se recentrent sur la valeur actionnariale <\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Lorsque les investisseurs exigent des primes de risque plus \u00e9lev\u00e9es et que les rendements obligataires repr\u00e9sentent un obstacle \u00e0 l\u2019obtention de rendements nettement plus importants, une fa\u00e7on de garder le co\u00fbt du capital bas est de se concentrer \u00e0 nouveau sur la cr\u00e9ation de valeur actionnariale tangible \u00e0 court terme. Lorsque la conjoncture \u00e9conomique est difficile, les \u00e9quipes de direction efficaces commencent g\u00e9n\u00e9ralement par am\u00e9liorer les structures de capital et les bilans, se s\u00e9parer des divisions \u00e0 faible rendement, acqu\u00e9rir des cibles strat\u00e9giques pour gagner en efficacit\u00e9 et s’engager de mani\u00e8re cr\u00e9ative aupr\u00e8s des actionnaires. Dans ces conditions, nous avons tendance \u00e0 observer le v\u00e9ritable potentiel de la coop\u00e9ration entre les actionnaires actifs et les directions des entreprises : 2023 pourrait s\u2019annoncer anim\u00e9e au sein des conseils d\u2019administration.<\/p>\n
Alternatifs : des d\u00e9fis \u00e0 relever, mais des opportunit\u00e9s pour les plus agiles<\/strong><\/p>\n\n- Des performances plus disparates au sein des march\u00e9s priv\u00e9s <\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Les march\u00e9s priv\u00e9s ne seront pas \u00e0 l\u2019abri du ralentissement actuel. Les sorties sont plus difficiles dans un contexte de march\u00e9s cot\u00e9s volatils, et si les valorisations des soci\u00e9t\u00e9s priv\u00e9es tendent \u00e0 moins baisser que celles des march\u00e9s cot\u00e9s, nous pensons qu’elles sont tout de m\u00eame susceptibles de diminuer. Un tel environnement pourrait entra\u00eener une dispersion des performances, favorisant ainsi les soci\u00e9t\u00e9s de meilleure qualit\u00e9, en particulier lorsque la direction privil\u00e9gie des plans de croissance bien d\u00e9finis plut\u00f4t que de s’appuyer sur du levier et des acquisitions multiples. Il est \u00e9galement important de se rappeler que les fonds de capital-investissement investissent g\u00e9n\u00e9ralement sur plusieurs ann\u00e9es, ce qui permet aux nouveaux fonds et aux r\u00e9cents vintages disposant de\u00a0dry powder<\/em>\u00a0de rechercher des opportunit\u00e9s au fur et \u00e0 mesure que les valorisations diminuent avec le ralentissement \u00e9conomique.<\/p>\n\n- De plus en plus d\u2019opportunit\u00e9s pour les investisseurs opportunistes <\/strong><\/li>\n<\/ol>\n
Lors d’un ralentissement, et lorsque les valorisations diminuent, voire d\u00e9crochent, les fournisseurs de liquidit\u00e9s peuvent s\u00e9lectionner des opportunit\u00e9s parmi les alternatives liquides et illiquides ainsi que les strat\u00e9gies opportunistes de niche. Parmi les alternatives liquides, nous pensons que les strat\u00e9gies macro globales et autres strat\u00e9gies couvertes orient\u00e9es vers le trading peuvent continuer d\u2019offrir des opportunit\u00e9s dans un contexte de volatilit\u00e9. A mesure que les structures de dette seront remani\u00e9es, il devrait y avoir de plus en plus d’opportunit\u00e9s parmi les solutions de capital de niche qui devraient conna\u00eetre des rendements attrayants, voire accentu\u00e9s. Du c\u00f4t\u00e9 des alternatives illiquides, les fonds secondaires de private equity<\/em> sont devenus attractifs pour les investisseurs. Les tensions \u00e9conomiques pourraient \u00e9galement cr\u00e9er des opportunit\u00e9s de valeur \u00e0 long terme au sein des actifs r\u00e9els sensibles \u00e0 l’inflation, aussi bien sur les march\u00e9s liquides (comme certaines mati\u00e8res premi\u00e8res) qu\u2019illiquides (par exemple, l’immobilier).<\/p>\nSource: ETFWorld<\/p>\n
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